FÖŞ yazdı:  Savulun, son 15 senenin en şiddetli ayı pazarı başladı: 2022

Merhaba, 

Geçen Cuma Integral TV’de sevgili arkadaşım ve  suç ortağım Dr Artunç Kocabalkan’la yaptığım söyleşide, gazetelere manşet olan  bir bomba patlattım: “ (FÖŞ) Rusya-Ukrayna savaşı sebebiyle ortaya çıkan ekonomik yaptırımların olumsuz etkilerine dikkat çekerken, “Bu kış dünya piyasalarında çok ciddi bir kış yaşanacak” ifadelerini kullandı. Rusya’nın Ukrayna’yı artık ele geçirmesi veya Batı’dan koparmasının laf mevzusu olmadığını, Avrupa’nın enerji ambargoları karşısında teslim olamayacağını belirten Yeşilada, “Ne Amerika’nin ne de Avrupa’nın Rusya’nın enerji şantajına boyun eğmesi beklenemez. Silah sevkiyatını artıracaklar ve bu kışı ne fedakarlık gerekirse gereksin katlanarak geçirecekler ve bu piyasa fiyatlamalarında yok. Rusya’nın da tek bir seçeneği var gübreden uranyuma kadar tekelinde olan ne varsa, bunları kısarak şantaj yapmak böyle karanlık bir noktaya geldik. Son 15 yılın ciddi ayı senaryolarından birinin yaşanacağına dair öngörümün kilit noktalarından biri bu”.

Bugün Pazartesi, ve benim tarihe geçecek ayı pazarı senaryomda kilit rolü oynayan değişkenlerinden biri 11 yıllık doruk yaptı: Fed’in agresif bir faiz artışına imza atacağı beklentileri Amerika tahvil getirilerinin de yükselmesine yol açtı. Amerika 10 senelik tahvil getirisi yüzde 3,5 seviyesinin üzerini kontrol ederek 2011’den bu yana en yüksek seviyeye çıktı”.

Maalesef, Wall Street ve Londra’daki fon yöneticileri ekonomik ve siyasal arka planın ne denli mayınlı olduğunu anlamıyor. S&P500 ileriye dönük F/K bazında 20’yle işlem görürken, bizim de dahil olduğumuz Gelişmekte Olan Piyasalar  (GOP, Ülkeler = GOÜ)  hisse ve tahvillerine Ağustos’ta $21 milyar taze sıcak para girdi.

Yatırımcılar, 21ci Yüzyılda her kez doğru çıkan, fakat artık geçerliliğini yitiren bazı “tema” (İngilizce:  narrative); kısaca hikayelerin etkisi altında. Yanılgıları sıralarsam, NİYE kış aylarında S&P500’tan başlayıp GOP’a, ordan da private equity (şirketleri halka açmadan hususi finansman sağlamak), M&A’ler ve artık bizim de dahil olduğumuz junk tahvillere değin riskli varlıkların sapır sapır döküleceğini görebiliriz. Kriptolardan artık bahsetmiyorum, Rahmetli Babaannem bana “Ulan it, birisi hakkındaki söyleyecek iyi bir şeyin yoksa çeneni kapa, yoksa sıcak maşayı popona yapıştırırım” diye öğretti.

  • 2000 yılında o zamanki Fed başkanı Greeanspan’in buluş etmiş olduğu “Fed put’u” kısaca riskli varlıklarda ne zaman sert kıymet kayıpları olsa, mali krizden korkan Fed’in hemen para basarak devreye gireceği zımni vaadinin geçerli olduğuna inanıyorlar. Hayır, Fed artık finansal krizden korkmuyor. Çünkü, 2008 Büyük Finansal Kriz ve Covid-19 pandemi sarsıntısı sırasında piyasaları yatıştırmak için kullandığı araç sayısını öylesine genişletti ki, para politikasını gevşetmeden mali krizleri önleyebiliyor. Örneğin, gidip doğrudan junk tahvil alıyor, zordaki şirketlere doğrudan kredi veriyor. Bir başka deyişle, S&P500  %25 düşse de, Fed parasal sıkılaştırmadan vazgeçmez.
  • 2008 Büyük Finansal Krizi’nden bu yana merkez bankalarının (MB) en büyük korkusu DEFLASYON oldu. Japonya örneğinde deneyim ettiğimiz gibi, deflasyon MB’nın tedavi etmeyi bilmedikleri bir rahatsızlık. Halbuki, artık deflasyon süreci geride kaldı. Dünyayı bekleyen vehamet 1970’ler benzeri stagflasyon.
  • Amerika’yi yatağa düşüren elim 9/11 faciasında bile mali varlıklar jeo-politik riskleri fazlaca kısa vakit, takriben 3-6 ay içinde iskonto ediyor. Sonra, F/K’lar trend değere geri dönüyor. Yatırımcılar Ukrayna Savaşı’nı geçici bir risk olarak fiyatlıyor. Bu öylesine yanlış ki. Batı, Ukrayna’nın Donbass’ta karşı saldırısından sonra “kan kokusu” aldı. SSCB’nin dağılmasından bu yana Rusya’ya en büyük darbeyi vurma fırsatı sezdi. Putin iktidardan devrilip, bir nesil süresince Rus milleti yayılmacı emellerinden vazgeçinceye kadar bastıracaklar. Aynı gözlemi Çin için de yapabilirim. Uzmanların çoğu artık ikna oldu, mesken krizini çözmek fazlaca zor. Çin, bundan dolayı 5-10 sene sürecek bir duraksama dönemine girdi. Xi Jinping halka ekonomik durgunluğu unutturmak için Tayvan’da macera arayabilir. Özetle artık jeo-stratejik risk primi son 30 senenin zirvesinde, fakat yansımasını ne CDS, ne de VIX’ye görmek olası.
  • Yatırımcılar konsensus tahminlere bakarak S&P500’de kar büyümesinin faiz artışından fazla zarar görmeyeceğini düşünüyor. Eyvallah. Çok fazla teknik ayrıntılar girmeyeceğim, fakat S&P500 ve global borsalarda kote şirketlerin büyük çoğunluğunun fiyat atama gücüne haiz olduğu varsayımıyla, stagflasyonda dahi karların fazla daralmayacağını kabul edelim. Ama şöyle bir sorun var, o karları bugüne indirgediğimiz faiz oranı olması gerekenden düşük tahmin ediliyor.

 

Şimdi gelelim bu yanılgıların riskli piyasaları iyi mi olumsuz etkileyeceği sorusuna yanıt bulmaya:

Size Pazar günü Financial Times’tan çevirdiğim bir haberden kısa bir replik vereyim:   “Financial Times’ın “Initiative on Global Markets at the University of Chicago’s Booth School of Business” ortaklığı ile gerçekleştirdiği ekonomistler anketine göre, Fed siyaset faizi en az %4’e çıkacak ve 2023 sonuna kadar o düzeyde seyredecek….. Ankete katılan 44 ekonomistten takriben %70’i Fed politika faizinin %4-5 içinde doruk yapacağını öngördü. %20 ise faizin daha da yükselmesi icap ettiğini anlatım etti”.

Bu paragrafta üstünde durulması ihtiyaç duyulan en temel nokta şu:  Fed 2023 senesinde ürem indirmez, AMA 2024 yılında da indirmez. Herhangi bir şirketin 10 senelik karını  bir kağıda yazın, sonra şu eksersizi yapın:

  • Önce, “bölen” bölümüne  2023 yılı sonuna Fed faizi olarak %4, ilerleyen seneler için %3’ten %2’ye kadar inen rakamlar yazın.
  • Sonra, bölen bölümüne 2025 yılı sonuna kadar faizi %4 koyun, ardından %3—%2 diye azaltarak gidin.

Şirketin karındaki farkı görür görmez kafayı yiyeceksiniz. Kabul ederim, Fed faizi, hatta 2 senelik Amerika DİBS faizi şirket karlarını iskonto etmek için doğru değişken olmayabilir. 10 senelik DİBS getirisini kullanmak lazım. Normalde de, Fed fazlaca sıkı  para politikası uygularsa,  getiri eğrisinin eğimi terse rotatif. Yani, kısa vadeli faizler yükselirken, uzun vadeli faizler düşer.

Bu korelasyona  itirazım yok. Fakat, 10 yıllık DİBS getirisinin en az 2025 yılı sonuna kadar yükseleceğine dair 2 güçlü argumanım var:

  • 2008’den bu yana BoJ ve AMB’nın olumsuz faiz uygulamaları “arbitraj” kanalıyla ABD DİBS’e ek istek yaratarak, getirileri yapay olarak düşük tuttu.  Artık o arbitraj sona erdi.
  • Piyasa hala bir ihtimal de 10 sene sürecek Fed ve AMB’nın bilanço daraltma sürecinin DİBS pazarında yaratacağı sarsıntıyı kavramadı. Eğer hükümetler yapısal bütçe açıklarını beklenmedik ölçüde kesmezlerse, DİBS stoğu en az 10-15 sene daha büyüyecek. Çin ve Rusya talebi kesildi. Şimdi Fed ve AMB  alıcı olmaktan vazgeçtiği şeklinde, 2024 benzer biçimde ellerindeki DİBS’i piyasaya sürerek arzı daha da artıracaklar. Çaktınız mı?

Tamam, S&P5400 battı, peki GOP’a ne oluyor?  Bu soru yılda yüzmilyonlarca dolar bonus kazanan üstün deha fon yöneticisinin kafasını karıştırıyor. Bir önceki makalemde yazdım:   Bu kere ekonomik sarsıntının merkezi Gelişmiş Ülkelerde, GOÜ dirayetli çıkar, şirket karları daha az zarar görür, fonları GOP’a yatıralım diye bir düşünce var. YAN-LIŞ.  Amerika-AB-Çin ekonomileri eş zamanlı yavaşlarken GOÜ’in ihracata dayalı büyüme modeli durgunluğa niçin olur. Ek olarak, eğer Fed ve MB’nın bir ihtimal 10 yıl sürecek bilanço daraltma süreci dünya pazarında dolar ve Euro sıkıntısı yaratacaksa, GOÜ MB manevi koşullar parasal gevşeme gerektirse de, cesaret edemez, yoksa döviz kurları ağır patak yer. Sonuç?  GOÜ’de para politikası gerekenden daha sıkı duracak.  Global yavaşlamayla beraber, GOÜ şirketleri umulandan oldukca daha azca kar edecekler.

Bu kadar da değil. Tüm GOÜ Hazine ve şirketleri burnuna kadar dolar ve Euro borca gömülmüş. Dolar ve Euro uzun yıllar sürecek  yükseliş trendine girdiyse, iktisat de eskisi kadar ciro üretmiyorsa, bu borç ödenmez. Bir fazlaca döviz borçlu firma tahvillerde temerrüte masraf, bir ihtimal bir düzine mali göstergeleri kırılgan GOÜ de batkı eder.

 

Oyun sonlandı, Monşerler, Sirler, Mistırlar.   En azca bir yıl hiçbir riskli varlıkta para kazanılamayacak.

 

FÖŞ

 

FÖŞ yazdı:  Dünya ekonomisinin  önlenemez düşüşü

 

FÖŞ Artunç Kocabalkan’a anlattı:  Dört nala global ayı pazarına gidiyoruz

 

 

FÖŞ ile alakalı basında çıkan haberler

Yorumlarınızı esirgemeyin lütfen 🙂

Yorum yapın